在股市下跌时，高质量债券仍然是有效的分散风险工具，但当面临通胀冲击时，它们会与股票一同下跌。这种现象并非“失效”，而是其固有特性的表现。过去几十年的低通胀环境让投资者对债券的局限性变得自满。如今，由于通胀风险上升，正确的做法不是抛弃债券，而是通过配置通胀保值债券、大宗商品等其他资产，构建一个对多种经济情景都具韧性的投资组合。
债券失效了吗？一个普遍的误解
每当债券和股票同时亏损时，市场上就会充斥着“60/40组合已死”或“债券失去分散作用”的论调。这种看法令人困惑，因为高质量债券的表现完全符合预期。它们是股票的良好分散工具，但并非完美。
当债券和股票一同亏损时，原因几乎总是一样的：通货膨胀。
- 应对增长冲击：当经济出现增长冲击（公司利润下降，但利率和通胀也随之走低）时，债券可以为股市风险提供强有力的保护。
- 应对通胀冲击：当出现通胀问题时（收益率被推高，央行无法降息），债券就无法起到分散股市风险的作用。
这种行为模式一直是高质量名义债券在投资组合中相对于股票的特点。在这方面，几乎没有什么改变。唯一发生变化的是，在经历了数十年以通缩压力为主的趋势后，通胀冲击变得更加频繁。
真正的症结：被遗忘的通胀风险
真正的问题并非债券本身变了，而是在长期低通胀的环境下，许多投资者对债券在投资组合中的作用变得过于自满，忽视了它们可能陷入困境的场景。
随着新冠疫情、俄乌冲突以及中东局势带来一连串的通胀供应冲击，这些风险现在已成为我们思考的中心。再加上对“财政可持续性”的巨大担忧——这对于能够印发本国货币的国家（如英国和美国）来说，最终归结为一个关于未来通胀的问题。这些因素导致债券的日子非常难过。
债券的核心价值依然稳固
需要重申的是，对于以股票为主要风险因素的投资组合而言，高质量债券仍然是卓越的分散型资产。
股票是一种波动性大的资产，能产生高额的长期真实回报，但也极易受到经济增长疲软和衰退的冲击。在这种情况下，债券几乎肯定比任何其他选择都能更好地分散这种风险。这一点至今仍然成立。
如果投资者因为近期的表现而考虑减少债券配置，他们应该认识到，这并非因为债券不再有价值，而是因为他们认为未来出现棘手通胀的概率更高了。
如何调整，而非全盘放弃
承认未来通胀风险可能更高是完全合理的。投资者应该寻求建立一个均衡且能应对多种经济情景的投资组合。
可以考虑一些补充性的资产类别来填补高质量债券无法覆盖的空白：
- 通胀保值债券
- 大宗商品
- 趋势跟踪策略
这些选择并非没有道理，但它们也都有各自的弱点和需要权衡的取舍。最重要的是，在经济增长下滑时，没有一种资产能像高质量债券一样持续有效地分散股票风险。
在低通胀和收益率下降的时代，投资者未能使自己的投资组合对债券无法有效补充股票的场景做好充分准备。但这是投资者的疏忽，而不是债券的错。因为这种疏忽而对投资组合进行一些调整是审慎的，但因为债券表现得完全可预测就将其一笔勾销，则远非明智之举。